專題：金麒麟論壇 · 2024金融新篇章

　　1月16日消息，新浪財(cái)經(jīng)主辦的“金麒麟論壇·2024金融新篇章”今日在京召開(kāi)。原中國(guó)銀監(jiān)會(huì)國(guó)有重點(diǎn)金融機(jī)構(gòu)監(jiān)事會(huì)主席于學(xué)軍出席，并發(fā)表演講。

　　于學(xué)軍在演講中指出，中美之間利差擴(kuò)大，人民幣面臨貶值壓力，直接影響國(guó)內(nèi)流動(dòng)性放松。

　　以十年期國(guó)債收益率為例，近期美國(guó)維持在4%以上，最高突破4.7%，中國(guó)則在2%以下徘徊，最低觸及1.6%，這應(yīng)當(dāng)是歷史的最低水平。對(duì)此，業(yè)內(nèi)人士有不可思議之感，稱其為倒掛現(xiàn)象。什么意思？長(zhǎng)期以來(lái)中國(guó)作為最大的發(fā)展中國(guó)家，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度遠(yuǎn)高于美國(guó)，中國(guó)的國(guó)債收益率也明顯在美國(guó)之上，現(xiàn)在卻出現(xiàn)相反的情況，即美國(guó)的國(guó)債收益率遠(yuǎn)高于中國(guó)，被看作倒掛。

　　為什么會(huì)出現(xiàn)這種情況？最早可追溯到特朗普第一任期，即2020年全球突然遭受新冠疫情的巨大沖擊，美歐等主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體均實(shí)行了超寬松的刺激性經(jīng)濟(jì)政策。美國(guó)最極端，在2020年3月即疫情大爆發(fā)時(shí)，就一下子將聯(lián)邦基準(zhǔn)利率降為0—0.25%，即所謂的零利率政策。同時(shí)，宣布實(shí)行無(wú)限量的QE量化寬松政策，大量購(gòu)進(jìn)美國(guó)國(guó)債等有價(jià)證券。積極的財(cái)政政策加上央行大量放水，使美國(guó)、歐洲同時(shí)帶動(dòng)全球出現(xiàn)本世紀(jì)以來(lái)最為嚴(yán)重的通貨膨脹，最高時(shí)美國(guó)達(dá)到9.1%，歐洲則突破10%。通貨膨脹迅速上升為美歐宏觀經(jīng)濟(jì)管理的主要矛盾。世界兩家最重要的央行采取激進(jìn)加息的辦法，以控制通貨膨脹。從2022年3月到2023年7月，美國(guó)共上調(diào)基準(zhǔn)利率11次，累計(jì)上調(diào)5.25個(gè)百分點(diǎn)，加息周期共維持29個(gè)月，使美國(guó)的國(guó)債收益率不斷上升，吸引全球資金回流美國(guó)，新興市場(chǎng)國(guó)家則普遍出現(xiàn)流動(dòng)性趨緊。

　　歐洲與美國(guó)的情況大同小異，為了節(jié)省時(shí)間不講歐洲的情況。

　　反觀中國(guó)，同樣受新冠疫情的沖擊以及同期發(fā)生的房地產(chǎn)市場(chǎng)深度調(diào)整的影響，國(guó)內(nèi)物價(jià)上漲卻保持低位。2020—2024年，CPI每年分別上升2.5%、0.9%、2%、0.2%、0.2%，近兩年每年都上升0.2%，已連續(xù)22個(gè)月處于1%以下的低通脹狀態(tài)。PPI在2023年下降3%，去年又下降2.2%，已連續(xù)22個(gè)月負(fù)值運(yùn)行。不言而喻，這顯然帶有通縮嫌疑，從去年開(kāi)始，全國(guó)出現(xiàn)了對(duì)通縮的擔(dān)憂討論。

　　面對(duì)明顯的下行壓力，幾年來(lái)宏觀調(diào)控部門不斷放松調(diào)控政策，減稅降費(fèi)、降準(zhǔn)降息，房地產(chǎn)松綁，推出兩縱兩新政策等，以一年期貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率LPR為例，2019年8月創(chuàng)設(shè)時(shí)為4.25%，現(xiàn)已降為3.1%的歷史最低水平。而一年期定期存款利率工農(nóng)中建等國(guó)有大行已降為1.1%，五年期也只有1.55%，銀行理財(cái)產(chǎn)品勉強(qiáng)維持在2%，最近有不少已低于2%。

　　低利率的背后說(shuō)明中國(guó)投資的收益率水平出現(xiàn)大幅降低，中美之間維持較大的利差空間，人們自然趨向于持有美元等外幣資產(chǎn)，致使人民幣流動(dòng)性持續(xù)收緊。在這種情況下，盡管政策部門試圖不斷加大信貸投放，采取降準(zhǔn)降息、加大公開(kāi)市場(chǎng)操作等多種工具措施，但實(shí)體部門卻需求不足，出現(xiàn)流動(dòng)性持續(xù)緊縮現(xiàn)象。最直觀的一個(gè)數(shù)據(jù)，自去年4月起，狹義貨幣供應(yīng)量M2居然出現(xiàn)減少現(xiàn)象及負(fù)增長(zhǎng)，至年末比上年下降1.4%。這種情況自1994年中國(guó)開(kāi)始有貨幣供應(yīng)量統(tǒng)計(jì)以來(lái)從未發(fā)生過(guò)，是個(gè)明顯的標(biāo)志性數(shù)據(jù)，是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中存在問(wèn)題的集中反映。